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金吾财讯 | 广发证券发布研报指，海底捞(06862)主品牌经营逐步企稳，副牌及外卖业务快速成长构成核心增长逻辑。研报认为公司品牌势能与管理能力较强，经营相对稳健。

该行报告聚焦公司2025年业绩表现。全年收入为人民币432.3亿元，同比增长1.1%；归母净利润为人民币40.5亿元，同比下滑14.0%。分业务看，海底捞餐厅经营收入同比下滑7.1%至人民币375.4亿元；而外卖业务收入同比大增112%至人民币26.6亿元；调味品及食材销售同比增长101%至人民币116亿元；其他餐厅经营（主要为副牌）收入同比激增215%至人民币15.2亿元。

业务结构呈现主品牌承压、新增长点快速放量的特点。在主品牌运营方面，关键指标显现企稳迹象。2025年全年客单价为人民币97.7元，同比微增0.2%；翻台率为3.9次，同比下降0.2次。下半年数据显示，翻台率算术平均为4.0次，同比持平且环比提升0.2次；客单价为人民币97.5元，同比环比均基本持平。同店销售额下半年降幅收窄。

门店策略上，海底捞主品牌保持谨慎。2025年直营店净减少51家，期末总数为1304家，其中包括新开79家、转加盟45家及关闭85家。另一方面，公司“红石榴计划”下的副牌拓展迅速，截至2025年底运营20个品牌共207家餐厅，下半年净增81家。

成本与分红方面，2025年原材料成本占比同比提升2.6个百分点至40.5%，导致核心经营利润率同比下降2.1个百分点至12.5%。公司拟派发末期股息约人民币18.3亿元，结合中期股息，全年分红总额约占归母净利润的86%，当前市值对应股息率约为5%。基于以上分析，广发证券预计公司2026至2028年归母净利润分别为人民币44亿元、48亿元及51亿元。

考虑公司品牌与管理能力，给予2026年22倍市盈率估值，对应合理价值19.86港元/股，维持“买入”评级。

报告提示的风险包括宏观经济波动、扩张及管理优化不及预期、市场竞争加剧。